Erdemir ve Kardemir İnceleme Raporu
Küresel çelik talebi pandemiden çıkış umutlarıyla yükselişe geçti. Son dönemde aşıların da etkisiyle ekonomik toparlanmayla ilgili beklentilerin ön plana çıkması emtialara olan talebi artırıyor. Özellikle yılın ilk yarısında pandeminin etkileriyle birlikte düşen çelik talebinin 2020 yılının ikinci yarısında ve özellikle aralık ayıyla birlikte yükseliş içerisine girdiği görülüyor. Küresel ekonominin 2020 yılındaki %3’lük daralmanın ardından 2021 yılında %5 civarında büyüyeceği beklentisi ile birlikte demir çeliğe olan talep bu paralelde artış gösteriyor.
Küresel taleple birlikte hammadde kaynaklı sıkıntılar ürün fiyatlarının artmasını sağlıyor. Türkiye HRC fiyatları aralık ayında bir önceki aya göre %27 artarken taleple birlikte demir cevheri fiyatlarındaki yükseliş bu artışı destekliyor. Uzun çelik fiyatları da benzer şekilde artarken özellikle pandemiyle birlikte hurdada yaşanan arz baskısı ile tırmanışa geçen hurda fiyatları ürün fiyatlarındaki artışı destekliyor.
Erdemir’i “Al” tavsiyesi ile Araştırma kapsamına alıyoruz. İNA ve benzer şirket çarpanlarını kullanarak yapmış olduğumuz değerleme Erdemir için hisse başına 17.99TL’lik bir hedef fiyata ve %21 artış potansiyeline işaret ediyor. Hisse şu anda 2021 yılı öngörülerimize göre 4.5x FD/FAVÖK ve 7.1x F/K çarpanlarından işlem görürken bu rakamlar yurtdışı benzer şirketler ortalaması olan FD/FAVÖK için 6.5x ve F/K için 14x’ün altında bulunuyor.
Türkiye’nin en büyük entegre çelik üreticisi olan Erdemir artan çelik fiyatlarından olumlu etkilenecektir. Özellikle demir cevheri hammaddesinin %15’ini yurtiçindeki kendi madenlerinden temin eden şirketin demir cevherindeki artışın maliyetleri üzerindeki artışı sınırlandırması beklenebilir. Bunun yanında kömür fiyatlarının da önceki senelere göre daha makul seviyelerde olması karlılığa olumlu yansıyacaktır. Bu beklentiler ışığında Erdemir’in FAVÖK’ünün 2020 yılında beklediğimiz 877 dolardan 2021 yılında 1,318 milyon dolara çıkması beklenebilir.
Erdemir ayrıca yüksek temettü oranıyla ön plana çıkan bir şirkettir. Son beş yılda karının ortalama %88’ini temettü olarak dağıtan şirketin 2020 yılında pandemi nedeniyle getirilen temettü tavanı sonrasında yine normal seviyelere dönmesi beklenebilir. 2021 yılı karından dağıtılacak temettünün %6.6 civarında bir temettü verimine işaret etmesini bekliyoruz.
Kardemir’i (D) “Al” tavsiyesi ile Araştırma kapsamına alıyoruz. Şirketle ilgili yapmış olduğumuz İNA değerlemesi %28’lik artış potansiyeli ile hisse başına 7.22TL’lik hedef fiyata işaret ediyor. Şirket 2021 beklentilerimize göre 3.0x FD/FAVÖK ve 4.9x F/K çarpanlarıyla işlem görürken benzer şirketler çarpanları FD/FAVÖK için 6.5x ve FK için 14x seviyelerinde bulunuyor.
Artan ürün fiyatları ve Kardemir’in avantajlı maliyet yapısı karlılığı destekleyen unsurlar olarak ön plana çıkıyor. Özellikle artan hurda fiyatları nedeniyle entegre olmayan üreticilere göre avantajlı konumda olan Kardemir büyük kısmını yerel kaynaklardan aldığı demir cevheri ile maliyetlerini de kontrol altında tutmayı başarıyor. Bu sayede şirketin FAVÖK’ünün 2020 yılında beklediğimiz 1,215 milyon TL’nin oldukça üzerine çıkarak 2021 yılında 2,367 milyon TL seviyesine ulaşmasını bekliyoruz.
Kardemir’in 2021 yılında artan karlılıkla yüksek nakit yaratması beklentimiz doğrultusunda net borcunda da önemli bir iyileşme olacağını öngörüyoruz. Eylül 2020 itibariyle FAVÖK’ünün 2.7 katı olan 1.9 milyar TL seviyesinde net borcu olan şirketin 2021 yılında borcunu FAVÖK’ünün 0.3 katı seviyesine indirmesini bekliyoruz.
Kaynak: Gedik Yatırım
